“全面降準”可能性不大

　　今年以來，中央政府強調財政收支的平衡性，下半年財政支出力度將比往年相對來說要小。5月份，財政支出同比增長24.6%，6月份增長26.1%，財政支出的高速增長是二季度GDP回升的重要原因之一，但是這種高速增長不可持續。第一，全年的財政支出受到財政預算的約束，截至7月份，全國公共財政支出累計為79410億元，全年財政支出預算數為153037億元，占全年預算數的51.9%，財政支出預算已經過半;第二，財政收入和基金收入增速比去年同期均有回落，在赤字比率不擴大的背景下，收入增長減速不能支撐支出的持續高速增長。盡管日前國務院常務會議上，國務院總理李克強要求喚醒趴在賬上“打呼嚕”的沉睡資金，提高結轉結余資金使用效率。但是，從年底前這四個月來說，它們能夠發揮的作用將有限。

　　“全面降準”主要取決于央行外匯占款的變化，目前看可能性較小。在央行的政策工具箱里，提高準備金率通常是為了對沖外匯占款;相反，當外匯占款少增或負增長時，就存在“全面降準”的可能性，但不是必然，央行注入流動性的工具還有再貸款、公開市場操作等豐富的手段。在5-7月份外匯占款增速放緩的背景下，央行已經多次通過再貸款、“定向降準”等手段釋放流動性。在當前人民幣匯率重新走強，央行外匯占款將止跌回升的情況下，全面降準的可能性基本消失。

　　“定向寬松”將延續

　　當前，中國經濟處于增速換擋期，并不是經濟衰退，因此在政策上不可能采用全面的刺激措施。但是，當前經濟缺乏新的增長點，并且由于需要適應期，企業和居民信心相對不足。因此，在政策上仍將維持相對寬松，側重于支持經濟的薄弱環節和培育與結構調整相一致的新的增長點。我們預計央行仍然會選擇“定向調控”的操作手段，具體措施有“定向降息”、“定向降準”、“定向再貸款”等。培育新的增長點關系著結構調整能否實現，關系著中國經濟能否持續中高速增長。未來新的增長點將生產性服務業、戰略新興產業等，“定向調控”可能指向這些領域。此外，中國經濟中存在薄弱環節，比如民生領域、農業、中小企業等，薄弱地區，比如中西部，這些都需要政策來進行扶持。央行也會有針對性地將流動性向這些領域和地區投放。

　　為了有效降低企業融資成本，不排除“全面降息”的可能性。在當前經濟增速放緩情況下，實體經濟部門盈利能力和利潤水平出現下降，而融資成本卻居高不下。據統計，今年上半年16家上市銀行共賺6849億元，遠超另外2521家非金融上市公司凈利之和。盡管銀行利潤增速相對往年也有顯著回落，但狀況遠好于實體經濟。如果利潤向金融部門集中，必然不利于實體經濟的發展，尤其不利于薄弱環節和新興產業的培育和發展。盡管今年以來，央行特別注重流動性管理，貨幣市場利率相對于去年有了明顯的回落，但與企業融資相關的長期利率并未明顯回落，尤其是中小企業融資難融資貴的問題相當突出。中央已經確定大力發展服務業，尤其是發展生產性服務業，而生產性服務業主要由中小企業構成。解決“融資難、融資貴”的問題已經成為目前貨幣政策的重點指向。盡管已經采取定向降息的辦法，但是其覆蓋面相當狹窄。在當前利率市場化程度仍然較低的情況下，降低企業融資成本的最直接的辦法就是“全面降息”。我們預計，未來“全面降息”的可能性增加。